Magma
23.03.2022
Treforedlingsindustrien er energiintensiv og har betydelig utslipp av klimagasser og kjemikalier, og bransjens verdikjede berører også biologisk mangfold. Industrien er imidlertid også viktig for sirkulære løsninger og utfasing av fossile materialer.
Interessent- og vesentlighetsanalysene viser til dels sam menfallende interessenter, men også forskjell i selskapenes oppfatning av vesentlighet og valg av bærekraftsmål. Vi finner et relativt stort samsvar mellom hvilke bærekraftsområder selskapene vektlegger, og hvilke områder som SASB klassifiserer som særlig relevante for aktører innenfor treforedling, emballasje og kjemisk industri. Det er imidlertid overraskende at ingen av selskapene fokuserer på bærekraftsmål 14, «Liv under vann», gitt bransjens høye vannforbruk og utslipp til vann. Vi observerer også at innovasjon fremheves som vesentlig av alle selskapene, og vår analyse av utviklingen i investeringer i FoU og antall patentregistreringer gir grunn til optimisme med tanke på utviklingen av nye, «grønne» produkter.
Alle selskapene har satt seg ambisiøse bærekraftsmål og scorer gjennomgående høyt på ulike rangeringer og ratinger der bærekraftsarbeid og -rapportering vurderes. Selskapene har knyttet seg til standarder og initiativer som TCFD, SBTi, FNs Global Compact, DCP og GRI. Vi finner likevel grunn til å påpeke at flere av de kortsiktige målene er lavthengende frukt, mens de langsiktige målene er ambisiøse.
Verdsettelsen viser at det i januar 2021 var nær 100 prosent oppside i prisingen av Borregaard og Stora Enso ved et akselererende grønt skifte. Analysen viser imidlertid også at Borregaards aksjekurs kan være overvurdert dersom vi legger et drivhusscenario til grunn.Innledning
Finske UPM og svensk-finske Stora Enso er to av verdens største integrerte treforedlingsselskaper. Det tidligere norske industrikonglomeratet Borregaard er en nisjeaktør som lenge har hatt søkelys på å utnytte hele tømmerstokken til fremstilling av biokjemikalier og spesialcellulose. En rask titt på selskapenes utvikling siden 2006, som var det tidspunktet da trykkpapirforbruket nådde sin topp, avslører at de tre selskapene har hatt fallende omsetning i perioden. Lønnsomheten har imidlertid vært ganske bra de senere år, særlig for Borregaard. Det synes også tydelig at en mer spesialisert produktportefølje har bidratt til en bedre prisutvikling for Borregaards produkter, samtidig som svingningene i inntjeningen har vært mindre.
Treforedlingsindustrien forsyner oss med tre- og sagbruksprodukter, papir, emballasje, biodrivstoff og i økende grad avanserte biokjemikalier. Fellesnevneren er at trevirke er den primære råvaren i produksjonsprosessen. Foruten trevirke bearbeidet til sagbruksprodukter har industrien siden den industrielle revolusjon primært konsentrert seg om å utvinne og bearbeide cellulose til ulike typer papir, mens resten av virket i beste fall har blitt benyttet til energigjenvinning. De senere år har det imidlertid vært økende interesse for å utvikle produkter fra treets andre bestanddeler, hemicellulose og lignin.
Sett bort fra sagbruk er produksjonen av masse og papirprodukter blant de mest energiintensive industrier i Europa (Moya & Pavel, 2018). Utstrakt bruk av kjemikalier, vann og varme betyr at miljømessige virkninger fra utslipp kan være store også lokalt. Fra et bærekraftsperspektiv er dessuten biodiversitet og - særlig i den sørlige hemisfære - menneskerettigheter materielle tema.
Det grønne skiftet representerer store muligheter for industrien. Både lovgivning som EUs plastdirektiv og økte priser på CO2-utslipp så vel som endret forbrukeradferd kan gi store muligheter for aktører ved hjelp av målrettet forskning og utvikling og en bærekraftig forretningsmodell. Til forskjell fra mange andre prosessindustrier kan mye av energibehovet forsynes av biomasse fra avfall i produksjonsprosessen. Bruken av en fornybar råvare der sluttproduktene, som papirbasert emballasje eller bygningselementer i tre, ofte egner seg for en sirkulær økonomi, tilsier at industrien vil være viktig i det grønne skiftet. Dette styrkes av at det er et stort potensial for å bruke trebaserte biokjemikalier som erstatning for oljebaserte produkter.
Globalt produseres det om lag 420 millioner tonn papir og papirbasert emballasje (Tiseo, 2022) og 492 millioner kubikkmeter sagbruksprodukter (FAO, 2019). Europa (eksklusive Russland) står for om lag 22 prosent av verdensproduksjonen av papirrelaterte produkter (CEPI, 2020).
Vi ser i artikkelen på hvordan selskapene vurderer materialitet, og hvilke bærekraftsmål de fokuserer på. Videre sammenligner vi deres bærekraftsrapportering og evaluerer i hvilken grad bærekraft er innarbeidet i selskapenes forretningsmodeller. Vi foretar deretter verdsettelse av selskapene basert på en scenarioanalyse.
ESG-materialitet og interessentanalyse
En ESG-materialitetsanalyse vurderer de vesentligste ESG-faktorer og bærekraftsforhold som påvirker virksomheten.
Materialitetsanalyser er et dynamisk konsept som kontinuerlig utvikles. Disse analysene gjøres på basis av ulike rapporteringsstandarder, alt fra SASBs mer snevert definerte med vekt på materielle finansielle resultater, til eksempelvis GRI (Global Reporting Initiative) sin bredere definisjon av materialitet: «alle forhold som har en direkte eller indirekte innvirkning på et selskaps mulighet til å skape, preservere eller ødelegge økonomiske, miljømessige og sosiale verdier for en selv, ens interessenter eller samfunnet generelt».
I analysen av våre valgte selskaper begynner vi med den mer snevre, SASB-definerte materialitetsanalysen med vekt på finansielle forhold, før vi gjør analyser og vurderinger av selskapenes egne materialitets- og interessentanalyser. En SASB-basert analyse kan karakteriseres som en analyse utenfra og inn, hvor SASB for hver sektor og bransje har definert materielle ESG-forhold som kun er finansielt viktige for selskapene i en definert bransje (SASB, u.å.). Her stopper SASB-analysen, og den går ikke videre inn i det enkelte selskapet. Tabell 1 viser hvordan SASB definerer dette bransje for bransje, og hvor vi har plassert de tre selskapene.
En interessentanalyse gjennomføres og rapporteres av selskapet selv. er skjer analysen (innenfra og ut) gjennom at selskapet identifiserer alle interne og eksterne interessenter, som eksempelvis definert av GRI over.
Selskapene vi analyserer, er henholdsvis masse- og papirprodusentene UPM og Stora og bioraffineringsselskapet Borregaard. Virksomhetene er nær beslektet, basert på samme råstoff og hjemmehørende i nordiske land. Fra tabell 1 ser vi at miljøfaktorer er sentrale for alle selskapene. Reduserte utslipp til luft og vann samt energieffektivisering er materielt for alle. I selskapsrapportene ser vi dessuten vektlegging av produktutvikling, livsløpsanalyser og mer bærekraftige fiberbaserte produkter, ofte som erstatning for fossilbaserte
Gå til medietInteressent- og vesentlighetsanalysene viser til dels sam menfallende interessenter, men også forskjell i selskapenes oppfatning av vesentlighet og valg av bærekraftsmål. Vi finner et relativt stort samsvar mellom hvilke bærekraftsområder selskapene vektlegger, og hvilke områder som SASB klassifiserer som særlig relevante for aktører innenfor treforedling, emballasje og kjemisk industri. Det er imidlertid overraskende at ingen av selskapene fokuserer på bærekraftsmål 14, «Liv under vann», gitt bransjens høye vannforbruk og utslipp til vann. Vi observerer også at innovasjon fremheves som vesentlig av alle selskapene, og vår analyse av utviklingen i investeringer i FoU og antall patentregistreringer gir grunn til optimisme med tanke på utviklingen av nye, «grønne» produkter.
Alle selskapene har satt seg ambisiøse bærekraftsmål og scorer gjennomgående høyt på ulike rangeringer og ratinger der bærekraftsarbeid og -rapportering vurderes. Selskapene har knyttet seg til standarder og initiativer som TCFD, SBTi, FNs Global Compact, DCP og GRI. Vi finner likevel grunn til å påpeke at flere av de kortsiktige målene er lavthengende frukt, mens de langsiktige målene er ambisiøse.
Verdsettelsen viser at det i januar 2021 var nær 100 prosent oppside i prisingen av Borregaard og Stora Enso ved et akselererende grønt skifte. Analysen viser imidlertid også at Borregaards aksjekurs kan være overvurdert dersom vi legger et drivhusscenario til grunn.Innledning
Finske UPM og svensk-finske Stora Enso er to av verdens største integrerte treforedlingsselskaper. Det tidligere norske industrikonglomeratet Borregaard er en nisjeaktør som lenge har hatt søkelys på å utnytte hele tømmerstokken til fremstilling av biokjemikalier og spesialcellulose. En rask titt på selskapenes utvikling siden 2006, som var det tidspunktet da trykkpapirforbruket nådde sin topp, avslører at de tre selskapene har hatt fallende omsetning i perioden. Lønnsomheten har imidlertid vært ganske bra de senere år, særlig for Borregaard. Det synes også tydelig at en mer spesialisert produktportefølje har bidratt til en bedre prisutvikling for Borregaards produkter, samtidig som svingningene i inntjeningen har vært mindre.
Treforedlingsindustrien forsyner oss med tre- og sagbruksprodukter, papir, emballasje, biodrivstoff og i økende grad avanserte biokjemikalier. Fellesnevneren er at trevirke er den primære råvaren i produksjonsprosessen. Foruten trevirke bearbeidet til sagbruksprodukter har industrien siden den industrielle revolusjon primært konsentrert seg om å utvinne og bearbeide cellulose til ulike typer papir, mens resten av virket i beste fall har blitt benyttet til energigjenvinning. De senere år har det imidlertid vært økende interesse for å utvikle produkter fra treets andre bestanddeler, hemicellulose og lignin.
Sett bort fra sagbruk er produksjonen av masse og papirprodukter blant de mest energiintensive industrier i Europa (Moya & Pavel, 2018). Utstrakt bruk av kjemikalier, vann og varme betyr at miljømessige virkninger fra utslipp kan være store også lokalt. Fra et bærekraftsperspektiv er dessuten biodiversitet og - særlig i den sørlige hemisfære - menneskerettigheter materielle tema.
Det grønne skiftet representerer store muligheter for industrien. Både lovgivning som EUs plastdirektiv og økte priser på CO2-utslipp så vel som endret forbrukeradferd kan gi store muligheter for aktører ved hjelp av målrettet forskning og utvikling og en bærekraftig forretningsmodell. Til forskjell fra mange andre prosessindustrier kan mye av energibehovet forsynes av biomasse fra avfall i produksjonsprosessen. Bruken av en fornybar råvare der sluttproduktene, som papirbasert emballasje eller bygningselementer i tre, ofte egner seg for en sirkulær økonomi, tilsier at industrien vil være viktig i det grønne skiftet. Dette styrkes av at det er et stort potensial for å bruke trebaserte biokjemikalier som erstatning for oljebaserte produkter.
Globalt produseres det om lag 420 millioner tonn papir og papirbasert emballasje (Tiseo, 2022) og 492 millioner kubikkmeter sagbruksprodukter (FAO, 2019). Europa (eksklusive Russland) står for om lag 22 prosent av verdensproduksjonen av papirrelaterte produkter (CEPI, 2020).
Vi ser i artikkelen på hvordan selskapene vurderer materialitet, og hvilke bærekraftsmål de fokuserer på. Videre sammenligner vi deres bærekraftsrapportering og evaluerer i hvilken grad bærekraft er innarbeidet i selskapenes forretningsmodeller. Vi foretar deretter verdsettelse av selskapene basert på en scenarioanalyse.
ESG-materialitet og interessentanalyse
En ESG-materialitetsanalyse vurderer de vesentligste ESG-faktorer og bærekraftsforhold som påvirker virksomheten.
Materialitetsanalyser er et dynamisk konsept som kontinuerlig utvikles. Disse analysene gjøres på basis av ulike rapporteringsstandarder, alt fra SASBs mer snevert definerte med vekt på materielle finansielle resultater, til eksempelvis GRI (Global Reporting Initiative) sin bredere definisjon av materialitet: «alle forhold som har en direkte eller indirekte innvirkning på et selskaps mulighet til å skape, preservere eller ødelegge økonomiske, miljømessige og sosiale verdier for en selv, ens interessenter eller samfunnet generelt».
I analysen av våre valgte selskaper begynner vi med den mer snevre, SASB-definerte materialitetsanalysen med vekt på finansielle forhold, før vi gjør analyser og vurderinger av selskapenes egne materialitets- og interessentanalyser. En SASB-basert analyse kan karakteriseres som en analyse utenfra og inn, hvor SASB for hver sektor og bransje har definert materielle ESG-forhold som kun er finansielt viktige for selskapene i en definert bransje (SASB, u.å.). Her stopper SASB-analysen, og den går ikke videre inn i det enkelte selskapet. Tabell 1 viser hvordan SASB definerer dette bransje for bransje, og hvor vi har plassert de tre selskapene.
En interessentanalyse gjennomføres og rapporteres av selskapet selv. er skjer analysen (innenfra og ut) gjennom at selskapet identifiserer alle interne og eksterne interessenter, som eksempelvis definert av GRI over.
Selskapene vi analyserer, er henholdsvis masse- og papirprodusentene UPM og Stora og bioraffineringsselskapet Borregaard. Virksomhetene er nær beslektet, basert på samme råstoff og hjemmehørende i nordiske land. Fra tabell 1 ser vi at miljøfaktorer er sentrale for alle selskapene. Reduserte utslipp til luft og vann samt energieffektivisering er materielt for alle. I selskapsrapportene ser vi dessuten vektlegging av produktutvikling, livsløpsanalyser og mer bærekraftige fiberbaserte produkter, ofte som erstatning for fossilbaserte